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Ce qui alimente une guerre des devises, 3e partie

Ce qui alimente une guerre des devises, 3e partie

2013-02-14 17:40:00
James Stanley, Stratégiste Devises
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Résumé de l'article : Dans un effort visant à éviter un nouvel effondrement financier, les plus grandes banques centrales du monde se sont engagées dans d'immenses efforts d'intervention afin de stimuler leur économie. Cet environnement a surnommé "guerre mondiale des devises". Dans cet article, nous examinerons l'origine de la guerre des devises aux États-Unis, et l'impact des interventions passées sur les actifs risqués comme le S&P 500.

Après l'incapacité du programme TARP (Troubled Asset Relief Program) à fournir un soutien durable aux marchés en 2008, la première série d'assouplissements quantitatifs a été mise en place, afin de fournir des liquidités à un système financier en très grande difficulté. L'environnement économique était en effet tellement incertain, et un grand nombre des banques les plus importantes du monde étaient en situation si difficile (avec l'explosion de la bulle immobilière) que les prêts avaient ralenti à un rythme quasi-figé.

Et c'est bien cet état de fait qui inquiétait les économistes comme les responsables des banques centrales : en effet, si les prêts avaient continué à ralentir plus encore, la pression pesant sur le système financier déjà fragilisé n'aurait fait qu'augmenter... Et la menace d'une catastrophe plus grande encore n'en aurait été que plus réelle. Après tout, c'est cette peur de prêter, cette tendance à s'accrocher aux liquidités, qui est souvent évoquée en tant que cause importante de la crise financière de 2008.

C'est là que les assouplissements quantitatifs sont apparus ; il s'agit d'un processus par lequel le département du Trésor des États-Unis a émis de nouveaux dollars afin d'acheter des obligations. Ce mouvement a eu pour effet secondaire un affaiblissement massif de la devise, puisque ces dollars nouvellement émis n'apportaient aucune valeur supplémentaire dans le système ; ils ne représentaient que la création d'un certain nombre d'unités nouvelles, pour une valeur restant identique. Le graphique ci-dessous est celui du Dollar Index ICE, en réponse au programme TARP et à la première série d'assouplissements quantitatifs.

Les programmes TARP et QE1 ont contribué à soutenir les marchés après la crise de 2008

Ce_qui_alimente_une_guerre_des_devises__3e_partie___fr_body_Picture_6.png, Ce qui alimente une guerre des devises, 3e partie

créé avec Marketscope/Trading Station

Malheureusement, les effets des programmes TARP et QE1 n'ont été que de courte durée, alors que les craintes des investisseurs s'intensifiaient puisque les données économiques ne semblaient pas s'améliorer malgré les conditions accommodantes offertes par la Fed. Et comme l'effondrement financier de 2008 était encore dans tous les esprits, il s'en est en fait suivi une augmentation des préoccupations vis-à-vis de l'environnement. Conséquence : une nouvelle série d'assouplissements quantitatifs, lancés au 4e trimestre 2010, sous le nom QE2, dans un effort visant à soutenir davantage l'économie américaine. Et pendant un temps, cet objectif a été atteint.

Le programme QE2 a apporté un soutien supplémentaire au S&P 500, et le dollar US a fait l'objet d'une liquidation massive

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Créé avec Marketscope/Trading Station

La Réserve fédérale espérait que la première et la seconde série de QE fourniraient un soutien suffisant à l'économie pour que les données économiques présentent une reprise.

Malheureusement, un grand nombre de ces données ne s'est pas amélioré d'une manière comparable au niveau de hausse des marchés boursiers à l'époque. Ainsi, lorsque le QE2 a touché à sa fin, les actions ont été confrontées à une nouvelle liquidation de grande envergure ; mais cette fois, la Réserve fédérale a hésité avant de se lancer dans une nouvelle série d'assouplissements, puisque l'injection de tous ces nouveaux dollars dans l'économie présentait un risque d'inflation extrême. C'est pourquoi après la fin du QE2, la Fed s'est engagée dans "l'opération Twist", un programme visant à vendre des obligations à court terme (échéances inférieures à 3 ans) et à acheter des bons du Trésor à long terme (échéances de 6 à 30 ans).

C'est là un programme assez différent du QE, qui consistait essentiellement à l'émission de nouveaux dollars et à leur introduction dans l'environnement. L'impact de l'opération Twist a donc été très différent de celui des deux premières séries d'assouplissements quantitatifs, et le dollar US ne devait pas présenter d'affaiblissement comparable, puisque la monnaie ne faisait pas l'objet d'une dévaluation mathématique par le biais de la planche à billets. Le graphique ci-dessous présente les différences des effets de ces programmes sur le dollar US (alors que les bourses bénéficiaient d'une relance similaire).

L'opération Twist a contribué à soutenir le S&P, mais le dollar US s'est renforcé cette fois

Ce_qui_alimente_une_guerre_des_devises__3e_partie___fr_body_Picture_4.png, Ce qui alimente une guerre des devises, 3e partie

créé avec Marketscope/Trading Station

Et c'est là que les choses deviennent intéressantes…

Alors que la fin de l'opération Twist approchait, la Réserve fédérale souhaitait adopter une approche patiente, afin d'évaluer l'état de l'économie et la façon dont les programmes de relance précédents l'avaient soutenue. Malheureusement, les résultats se sont révélés bien différents de ce que la banque centrale espérait. Les marchés commencèrent en effet à présenter de fortes liquidations, et les données économiques virèrent à la baisse. Le mois de mai 2012 a été particulièrement brutal, puisque le S&P 500 a perdu 8% entre le 1er mai et le 1er juin de l'an dernier ; une grande partie du monde financier se précipitait vers la sécurité. Le dollar US a fait l'objet de flux entrants importants, comme les investisseurs soucieux acceptaient les faibles rendements de la dette américaine pour bénéficier de la sécurité de ces fonds. Le graphique ci-dessous illustre cette période-clé :

Le S&P confronté à des turbulences en l'absence de relance ; le dollar US s'est renforcé du fait de la "fuite vers la qualité"

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Créé avec Marketscope/Trading Station II

Le 1er juin 2012 a été une date importante pour les marchés. C'est en effet ce jour-là que les données de la masse salariale non agricole de mai ont été publiés, et ils ont révélé une très forte divergence par rapport aux prévisions, qui a immédiatement accéléré la baisse de nombreux indices boursiers. Mais au cours de la journée de trading, les marchés ont ensuite commencé à présenter un rallye.

En fait, les investisseurs étaient dès lors "conditionnés" à attendre une action de la Réserve fédérale visant à soutenir l'économie. Plus tard en juin, la Fed a annoncé une extension du QE2, qui prolongeait le programme tout au long de l'année 2012. Et malgré le fait que les données économiques continuaient de s'avérer inférieures aux prévisions, les actifs risqués ont poursuivi leur augmentation... Illustrant par là les espoirs des marchés de voir apparaître une nouvelle série de QE. Les marchés actions se sont ainsi appréciés constamment, jusqu'à la réunion de septembre de la Réserve fédérale ; et lors de cette réunion, la 3e série d'assouplissements quantitatifs tant attendue a été annoncée.

Le 17 septembre, moins de deux semaines après l'annonce par la Fed du QE3, le S&P 500 atteignait son plus haut niveau de l'année. Une forte liquidation s'en est suivie, alors que les investisseurs commençaient à s'intéresser au problème potentiel suivant de l'économie américaine : le mur fiscal.

Les investisseurs étaient "conditionnés" à attendre la relance, intégrant le QE3 pas moins de 3 mois avant qu'il soit annoncé

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Créé avec Marketscope/Trading Station

Le côté intéressant de la réaction du marché au QE3 est le fait que le dollar US ne s'est pas affaibli de la façon spectaculaire à laquelle il nous avait habitué pour les séries précédentes d'assouplissements. Et il n'y a pas que cela : le rallye qui a suivi l'intervention a été bien plus court que ce que nous avions observé précédemment. Notez sur le graphique ci-dessous, qui présente le QE3 en relation avec la série précédente de mesures d'intervention, l'affaiblissement de l'impact sur le dollar US et le raccourcissement du rallye qui a lieu après l'annonce :

Un marché dépendant de la relance ; chaque creux est attaqué avec une intervention plus importante

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Créé avec Marketscope/Trading Station II

Alors que l'opération twist devait arriver à sa conclusion à la fin de l'année 2012, la Fed a annoncé une nouvelle extension du programme, mais d'une conception légèrement différente, qui permet des achats allant jusqu'à $85 Mds par mois (mais comme pour l'opération twist, sans l'émission de nouveaux dollars).

À ce moment, la Fed poursuit de façon agressive sa politique d'assouplissement en ce début 2013, et cette fois, le QE a une envergure illimitée : la Fed peut continuer à l'utiliser jusqu'à ce que les chiffres de l'emploi commencent à s'améliorer.

Mais comme le prouvent les résultats des récentes séries de mesures de relance, il semble que la capacité de la Fed à affaiblir le dollar fléchisse, comme les économies concurrentes tout autour du monde ont commencé à engager des actions similaires.

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