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BoJ mit ihrer Geduld langsam am Ende - USD/JPY vor Test nahe ¥110.00

BoJ mit ihrer Geduld langsam am Ende - USD/JPY vor Test nahe ¥110.00

2016-03-21 05:00:00
Christopher Vecchio, CFA, Senior Währungsstratege
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BoJ mit ihrer Geduld langsam am Ende - USD/JPY vor Test nahe ¥110.00

Fundamentaler Ausblick für USD/JPY: Neutral

- Die Märkte fangen an, die Wirksamkeit der NIRP der BoJ zu hinterfragen.

- USD/JPY segelte in Richtung seiner Jahrestiefs nach der Kehrtwende der Fed hin zu einer expansiveren Geldpolitik am Mittwoch.

- Angesichts der sich beruhigenden Marktvolatilität ist der Zeitpunkt geeignet, die Grundsätze des Risikomanagements zu überprüfen.

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Ein langjähriger Grundsatz der Märkte, zumindest während den Jahren mit QE, wird jetzt in Echtzeit getestet und macht die Entscheidungsträger der Bank of Japan (und nun auch die Politiker) nervös: Der Japanische Yen sollte sich abschwächen, wenn die Aktienmärkte steigen. Nachdem die Zentralbanken nun während Wochen mit Schritten überrascht haben, die eine expansivere Geldpolitik befürworten, konnten sich die Marktteilnehmer nur noch am Kopf kratzen, da diese Regel scheinbar voll und ganz verletzt wurde.

Nach alledem liegt der USD/JPY, der mit einem Kurs von ¥120,00 ins Jahr gestartet ist, jetzt nur noch knapp oberhalb von ¥111,00. Gleichzeitig hat der S&P 500 nur -1% in diesem Jahr verloren und ist weniger als 100 Punkte von seinen absoluten Höchstständen entfernt. Der japanische Nikkei 225 sieht viel schlechter aus und hat dieses Jahr über -10% eingebüßt. In diesen Zahlen steckt doch ein guter Schuss Ironie. Der US Dollar schwächt sich gegenüber dem Japanischen Yen ab, während US-Aktien ihre Japanischen Gegenstücke übertreffen. Gleichzeitig strafft die Federal Reserve die geldpolitischen Zügel, während die BoJ sie lockert.

Es gibt zwei Arten, wie man das Problem der japanischen Entscheidungsträger betrachten kann. Wir könnten es uns unter der traditionellen Finanzlupe betrachten und die Welt so sehen, wie sie funktionieren sollte und dabei versuchen herauszufinden, wieso sie aus dem Rahmen fällt. Oder wir könnten die Welt unter der Lupe der verhaltensorientierten Finanzierungslehre anschauen und Anhaltspunkte für ein besseres Verständnis der Situation zusammentragen.

Für Anhänger der traditionellen Finanzlehre stellen die BoJ, der Yen und der Nikkei ein ziemlich verwirrendes Problem dar. Sollte die oberflächliche Divergenz der Geldpolitiken nicht dem Yen erlauben, schwach zu bleiben? So steht es zumindest in den Lehrbüchern. Dies ist jedoch weit entfernt von der Realität. Der Yen ist im Vergleich zu seinen Gegenstücken sogar nach dem Überraschungsentscheid der BoJ vom 29. Januar, bei dem negative Zinssätze eingeführt wurden (NIRP), gestiegen.

Man könnte möglicherweise einen Hinweis finden, wenn man sich die Probleme der BoJ – und die strukturellen Probleme Japans – durch die Lupe der verhaltensorientierten Finanzlehre anschaut. Es gibt da einige erwähnenswerte Beobachtungen. Erstens könnten die Marktteilnehmer ihren Glauben an die BoJ – von Anfang an – verloren haben, da es klar war, dass ihre kürzlichen Bestrebungen, die Geldpolitik zu lockern, einem schwachen Versuch gleichkamen, ihre Währung abzuwerten und nicht einem Versuch, der realen Wirtschaft zu helfen. Zweitens könnten jetzt, da japanische Renditen bis über 30-jährige Anleihen hinaus negativ sind, längerfristige Probleme wie die Demographie zum tragen kommen. Eine schrumpfende und gleichzeitig alternde, erwerbstätige Bevölkerung bedeutet, dass risikoreiches Verhalten abnehmen sollte, was wiederum die Nachfrage nach passivem Einkommen erhöht.

Wir weisen darauf hin, weil, drittens, die Auktion der 10-jährigen JGBs für diesen Monat im Februar gestrichen wurde. Dies geschah aufgrund der Besorgnis über eine geringe Nachfrage bei der Auktion aufgrund von negativen Renditen. Wieso sollten Sparer auf eine anständige Rendite verzichten und obendrein noch die japanische Regierung dafür bezahlen? Für einen Sparer wäre das Investieren in negative Renditeinstrumente effektiv eine bewusste Vernichtung von Kapital. Die Strategie der BoJ hätte eigentlich risikoreicheres Verhalten hervorrufen sollen, sie hat aber wahrscheinlich genau das Gegenteil bewirkt.

Es bleibt nur eine Schlussfolgerung: Die Marktteilnehmer verlieren den Glauben an die Fähigkeit der BoJ, ihre Geldpolitik wirksam zu gestalten, und aufgrund der langfristigen Beteiligung der BoJ könnten Ereignisse wie die gestrichene Anleiheauktion Ängste über die Liquidität im JGB-Markt aufkommen lassen. Während wir uns darüber besorgt geäußert haben, dass die BoJ JGBs besitzt und dass dies in den kommenden Jahren irgendwann einen VaR-Schock auslösen könnte, (die BoJ wird bis Juni 2018 voraussichtlich >50% der JGBs besitzen), wollen wir sicher nichts überstürzen und uns am gefürchteten Widow-Maker-Trade der letzten zwei Jahrzehnte versuchen, bei dem Short-Positionen auf JGBs eingenommen würden.

Wir sollten uns stattdessen auf die mögliche "Maginot-Linie" auf den Charts konzentrieren: ¥110,00 zum US Dollar. Im Oktober 2014 überraschte die BoJ die Märkte am letzten Monatstag, und der USD/JPY segelte durch ¥110,09 hindurch und hin zu seinem Tageshoch beim Schlusskurs von ¥112,47. Wir behaupten, dass der Markt die Wirksamkeit der Strategie der BoJ hinterfragt, da “die durch den Stimulus von Oktober 2014 hervorgerufene Lücke” jetzt unter Druck kommt.

Für uns könnte es kein eindeutigeres Signal geben, dass die BOJ sich als teilnahmslos erweist, als das USD/JPY zurück in den Range vom Oktober 2014 fällt. Das heißt jedoch nicht, dass die BOJ nicht dagegen ankämpfen wird. Der Kampf um ¥110,00 wird erbittert werden und in einem Umfeld, in dem die globalen Aktienmärkte sich sammeln, könnte es schwierig werden, den USD/JPY beim ersten Versuch zu knacken. Sollte sich das Risk Sentiment jedoch wieder verschlechtern und gerade jetzt, wo die japanischen Exporteure beginnen, ihr Kapital vor dem Ende des Finanzjahres zurückzuführen, könnte der Japanische Yen wieder Respekt einflößen (wir hatten bereits gesagt, dass der Japanische Yen die Marktteilnehmer dieses Jahr schockieren würde. -CV

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