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Trading-Gelegenheiten 2016: Japanischer Yen dürfte Märkte schocken – jedoch nicht aufgrund dessen, was man denkt (Short GBP/JPY)

Trading-Gelegenheiten 2016: Japanischer Yen dürfte Märkte schocken – jedoch nicht aufgrund dessen, was man denkt (Short GBP/JPY)

2015-12-29 17:00:00
Christopher Vecchio, CFA, Senior Währungsstratege
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Der Japanische Yen steht zum Jahresbeginn 2016 auf einem starken Fundament – stärker als Sie denken. Geldpolitisch gesehen widerstrebt es der Bank of Japan, weitere Maßnahmen zu ergreifen, da ihre aktuelle Politik weiterhin durch die Volkswirtschaft dringt, die eben aus dem Bereich der Rezession gestiegen ist. Das Policy Meeting Mitte Dezember, aus dem eine "überraschende" Ankündigung zur Ausweitung der Anleihekäufe kam, war einfach nur eine technische Anpassung; da die Anlagen der BoJ in den letzten Jahren an Wert zugenommen haben, wird sie zusätzliche Aufwendungen machen müssen, um dasselbe Volumen an Wertpapieren zu kaufen. Die Kosten zur Erfüllung des Versprechens der BoJ steigen an. Die Liquidität könnte zum Problem werden, und die Chancen eines VaR-Schocks in den Anleihemärkten wie in 2003 erhöhen.

Chart 1: % des Besitzes der BoJ von ausstehenden JGBs + Projektion bis 2018

Trading-Gelegenheiten 2016: Japanischer Yen dürfte Märkte schocken – jedoch nicht aufgrund dessen, was man denkt (Short GBP/JPY)

Die BoJ wird bis Ende 2015 mehr als 30% aller ausstehenden JGBs besitzen und ist auf dem Weg, bis Juni 2018 ungefähr 50% aller ausstehenden JGBs zu besitzen. In 2003, von Juni bis September, stieg der JGB 10-Jahreszins von 0,4% auf 1,6%, was den Japanischen Yen um ungefähr +8% höher trieb. Die einfache Realität ist, dass der japanische Anleihemarkt schlicht von der Realität abgeschnitten wurde, wobei das Wachstum im nächsten Jahr um +2% betragen sollte und der JGB 10-Jahreszins um 0,300% bleiben wird. Jegliche Anzeichen dafür, dass die BoJ technische Schwierigkeiten hat Anleihen zu kaufen oder wegen Liquiditätsproblemen Mühe in Bezug auf die eigentlichen Anleihenmarkt-Funktion hat, könnte erneut reflexartige Reaktionen in den Zinssätzen und somit auch im Yen auslösen.

Im Geschäftsbereich scheint die ausländischen Vermögensallokation vom japanischen Government Pension Investment Fund (GPIF) fast vollständig zu sein und sollte im Laufe des Jahres 2016 schrumpfen. Die einzig sinnvolle Situation, in der der GPIF seine ausländische Vermögensallokation erhöhen würde, wäre die, dass der Yen rasch ansteigt, oder wenn die ausländischen Anlagekurse rasch sinken; in beiden Fällen würden die Benutzer des Japanischen Yens an Kaufkraft gewinnen, was die ausländischen Anlagen etwas attraktiver machen würde. Bevor der GPIF also einmal mehr negative Auswirkungen auf den Yen hat, muss etwas passieren, das zunächst dem Yen zu einer Stärke verhelfen würde.

Wirtschaftlich erhöhte die japanische Leistungsbilanz eben ihre Reihe Überschüsse auf 15 Monate in Folge bis September 2015. Wie die meisten Zahlungsbilanzdaten, werden die Auswirkungen dieser Wirtschaftstrends erst später sichtbar – aber wir sind jetzt bereits schon fast im "später". Die Zahlungsbilanz benötigt 12-24 Monate, bis sie sich auf den FX Spot-Kurs auswirkt, was bedeutet, dass der Japanische Yen bis Ende 2016 einen wirtschaftlichen Rückenwind erhält. Mit den tiefen Energiepreisen – die japanische Federation of Electric Companies sagt, dass Japan zu "96% von Importen für seine primäre Energieversorgung abhängt; auch unter Mitberücksichtigung der Kernenergie in der inländischen Energie sind es immer noch 82%" – scheint es so, als ob der Leistungsbilanzüberschuss zumindest zu Beginn des Jahres sicher ist. Dies könnte dazu führen, dass er in 2016 weiterhin einen positiven Einfluss auf den Japanischen Yen ausüben wird.

Politisch gesehen könnte es unangenehm werden, sollte der USD/JPY weiter steigen – für die japanischen Entscheidungsträger wäre es doppelt unangenehm. Erstens, obwohl die Kerninflation dank der tiefen Energiepreise niedrig geblieben ist, steigen andere, "nicht Kernkosten" wie Lebensmittel, und da hilft ein schwacher Yen auch nicht. Zweitens, nun da Japan und die USA dabei sind, dem TPP beizutreten, könnte ein stärkerer USD/JPY für die amerikanischen Autohersteller problematisch werden, was zum Beispiel dazu führen könnte, dass ein bereits zweifelnder Kongress, der gegen die Globalisierung ist, die Beteiligung der USA im TPP ganz streichen könnte – dies wäre eine ganz schlechte Entwicklung für die japanischen Autohersteller, die allgemein als große Gewinner des TPP angesehen werden, da sie zunehmend in den US-Märkten vertreten wären.

Vergessen wir auch nicht, dass zahlreiche Nachbarn Japans konkurrierende Abwertungsgeldpolitik verfolgen, die wohl dazu führen wird, dass die japanischen Hersteller ihren Marktanteil verlieren. Ein stärkerer Yen gegenüber dem Chinesischen Yuan würde zum Beispiel die Gewinnmarge der Unternehmen unter Druck setzen und die Aktienkurse zum sinken bringen. Ein stärkerer Japanischer Yen wäre für den Nikkei besonders problematisch:

Chart 2: JPY - Wochenerträge des handelsgewichteten Indexes im Vergleich zu den Wochenerträgen des Nikkeis in laufender 1-Jahres-Korrelation

Trading-Gelegenheiten 2016: Japanischer Yen dürfte Märkte schocken – jedoch nicht aufgrund dessen, was man denkt (Short GBP/JPY)

Zusammengefasst bedeutet dies, dass solche Bedingungen für die früheren Finanz- und Kapitalabflüsse, die in den vergangenen Monaten und Jahren den Japanischen Yen zu einer Schwäche verhalfen, nicht förderlich sind. Nachdem zahlreiche der wichtigsten JPY-Crosses bei bedeutenden Trendlevels stehen, ist es vorteilhaft zu beachten, ob das Risk Sentiment kurzfristig weiter austrocknen wird.

Wenn die vorher erwähnten Bedingungen - wirtschaftlich, geschäftlich, geldpolitisch und politisch - uns glauben machen, dass der Japanische Yen steigen wird, dann wäre eine Währung, die auf der "Kehrseite der Münze" steht, eine vorteilhafte Kombination: Eine mit einer Zentralbank, die voraussichtlich weiter lockern wird; eine mit einer Regierung, die wahrscheinlich eine Politik verfolgen wird, die der Währung schaden könnte; eine mit einem steigenden Leistungsbilanzdefizit; und eine mit dem Potential eines politischen Tail Risks. Auftritt des GBP/JPY.

Chart 3: GBP/JPY fordert Trendlinie von den Tiefs Ende 2013 heraus

Trading-Gelegenheiten 2016: Japanischer Yen dürfte Märkte schocken – jedoch nicht aufgrund dessen, was man denkt (Short GBP/JPY)

Das Britische Pfund widerspricht allen Punkten, die wir gerade zugunsten eines stärkeren Japanischen Yens angekreuzt haben. Geldpolitisch gesehen überarbeitet die Bank of England gerade ihre Erwartungen in Bezug auf ihren Zinskurs; verschiedene Maßstäbe zeigen, dass die BoE voraussichtlich die Zinssätze im Q4’16 oder Q1’17 anheben wird.

Haushaltspolitisch bleibt Camerons Regierung versessen auf Sparmaßnahmen, und eine straffere Steuerpolitik (gemäß IS-LM-BoP oder Mundell-Fleming konzeptioneller Rahmen der Wechselkursbewegungen) tendiert dazu, die lokale Währung auf Dauer zu schwächen (die widersprüchliche Politik reduziert das Potential einer Volkswirtschaft, sich zu überhitzen, und reduziert somit die Chance einer exzessiven Inflation und die Notwendigkeit höherer Zinssätze). Wirtschaftlich gesehen vertiefte sich das Leistungsbilanzdefizit der UK in denselben 15 Monaten, in denen die Leistungsbilanz Japans einen Überschuss verzeichnete.

Politisch gesehen, ist der Ausstieg Großbritanniens aus der Europäischen Union ("Brexit") ein Weg, der, wenn bereits eine gewisse Strecke zurückgelegt wurde, zu bleibenden Schäden in der Beziehung der UK mit der Europäischen Union führen könnte und die globale Handelsposition der UK abschwächen (London würde als Finanzzentrum schneller an Bedeutung verlieren) würde. Obwohl ein "Brexit" nicht unser grundsätzliches Szenario ist, denken wir, dass die jüngste Einwanderungskrise, sollte sie sich weiter verschärfen oder sollten weitere unglückliche Ereignisse wie in Paris in einer anderen Großstadt Europas stattfinden, dem Pro-Brexit-Lager Kraft verleihen und die öffentliche Meinung formen, dass die UK die Europäische Union verlassen und die Kontrolle über ihre Grenzen wieder übernehmen könnte.

Der fundamentale Kontrast zwischen dem Britischen Pfund und dem Japanischen Yen, im Kontext der jüngsten technischen Entwicklungen, macht den Short GBP/JPY zu einer attraktiven Gelegenheit für 2016. Mitte Dezember 2015 begann das Paar durch eine mehr als zwei Jahre anhaltende Trendlinie von den Tiefs vom Oktober 2013, Oktober 2014 und Oktober 2015 zu brechen. Sowohl die Tages- wie auch die Wochen-Momentumindikatoren zeigen an, dass sich in 2016 der Druck eines Rückgangs entwickeln wird: Langsame Stochastics und der MACD begannen oder waren im Begriff, den bärischen Bereich zu betreten. Nachdem die Trendlinie nun durchbrochen wird, scheint ein Besuch der jüngsten Swing-Levels tiefer wahrscheinlich: Das September-Tief 2015 um ¥180,00; das April-Tief 2015 um ¥175,00; und das Oktober-Tief 2014 um ¥168,00. Nur wenn der Kurs einen Bruch unterhalb von ¥180,00 nicht halten kann und dann wieder auf über ¥189,00 steigt, würde sich diese Tendenz ändern.

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