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Die Zinsen wurden erhöht aber der Weg ist lang

Die Zinsen wurden erhöht aber der Weg ist lang

2015-12-17 15:14:00
James Stanley, Währungsstratege
Teile:

- Die Federal Reserve hat's getan: Sie erhöhte zum ersten Mal in fast einem Jahrzehnt die Zinssätze. Und die Märkte sind immer noch da, nichts ist zusammengebrochen.

- Die Weltmärkte verzeichneten allgemein Rallyes nach dieser Zinsanhebung, und obwohl dies wegen der Wahrnehmung der Fed, die das Gefühl hat, die Weltwirtschaft sei stark genug, um eine Zinsanhebung zu verkraften, unlogisch ist, wurde dies von einem eher expansiven Kommentar begleitet (tiefere Dot Plots für 2017/2018 + mehrfache Wiederholung des Wortes "schrittweise" in Bezug auf künftige Zinsanhebungen).

- Aber es ist noch früh. In 2016 wird die Weltwirtschaft zahlreiche Risiken auf sich zukommen sehen, und die Investoren/Trader werden aufpassen müssen.

Der heutige Morgen fühlte sich etwa ähnlich wie der 1. Januar 2000 an; der Morgen nach dem Jahr 2000 "Problem", das sich als nichts erwies. Es herrschte Untergangsstimmung, aber am Ende des Tages war dann alles immer noch in Ordnung. Nun gut, vielleicht haben wir das "Ende" des Tages noch nicht erreicht, aber Sie verstehen den Zusammenhang. Heute Morgen hat man das Gefühl, als wenn die Welt sich darüber freut, dass der Ausstieg aus der Nullzinspolitik kurz nach der Zinsanhebung nicht zu einem katastrophalen Systemzusammenbruch geführt hat. Ich empfehle Ihnen jedoch dringend, Vorsicht walten zu lassen, denn 2016 ist voller Risiken, und es wird das erste Jahr sein, in dem die Welt ohne den Luxus einer besonders akkommodativen Geldpolitik der größten Zentralbank der Welt auskommen muss.

Tatsache ist, dass der Elefant im Porzellanladen, den wir gestern erwähnten, immer noch da ist: Die Dot-Plot-Zinsprojektionen der Fed-Mitglieder für die kommenden Quartale weichen immer noch stark von den Markterwartungen ab. Die Fed sieht immer noch vier Zinsanhebungen für das nächste Jahr vor, während die Märkte von nur zwei ausgehen. Wir sahen zwar, dass die Bank ihre Erwartungen für 2017 zurückschraubte, und die durchschnittlichen Erwartungen sanken von 2,625% auf 2,375%; und für 2018 wurde der Durchschnitt von 3,375 auf 3,25 gesenkt. Aber dies setzt das Muster einer übertrieben bullischen Erwartung von Seiten der Fed fort, und dies kann in den Märkten zu einer starken Dissonanz führen. Aber das ist ein Thema für einen anderen Tag (oder eine andere Fed-Sitzung), und wir werden uns im nächsten Jahr bestimmt noch oft mit diesem Thema herumschlagen, bis etwas nachgibt (entweder setzten die Aktienmärkte neue Hochs mit den besser werdenden Daten (und Inflationszahlen), oder die Märkte sinken und die Fed gibt nach, wie wir es in 2015 erlebten).

Die Leistung in allen Märkten nach der Zinserhöhung war bisher sehr ermutigend, und dies hebt nur hervor, welch ausgezeichnete Arbeit Frau Yellen während der gestrigen Pressekonferenz geleistet hat. Ich habe von vielen Analysten/Experten da draußen gehört, dass dies eine "restriktive Zinsanhebung" gewesen sei, aber ich habe Mühe, diesem Gefühl zuzustimmen. Es war vielleicht tatsächlich nicht die "extrem expansive" Version, die viele erwartet hatten, aber die Hinweise deuten tatsächlich auf eine leichte Neigung zur expansiven Geldpolitik hin. Die Dots fielen für 2017 und 2018, und obwohl dies den Markt nicht sehr unterstützt hätte, wenn auch 2016 heruntergestuft worden wäre, könnte es genügen, um die Angst der Investoren zu zerstreuen, dass die Fed auf Zinserhöhungen bestehen würde, egal wie der Kontext dazu ist. Und des weiteren zu diesem Punkt wiederholte Frau Yellen oft, dass die Bank "schrittweise" Maßnahmen in den Zinserhöhungen ergreifen werde. Dieses Wort "schrittweise" kam ziemlich oft vor; und in meinen Ohren klang dies wie eine perfekte Schutzmaßnahme der Bank, die ihr die Flexibilität verleiht nachzugeben, sollte die Weltwirtschaft unter dieser strafferen Geldpolitik der USA zu leiden beginnen. Dies deutet ebenfalls auf die Tatsache hin, dass die Dot-Plot-Matrix nur eine Einschätzung ist, und nachdem Frau Yellen diese Dot-Plot-Matrix kommentierte, dient sie nur dazu, um zu zeigen, dass sie selber kaum an diese Prognosen glaubt, die so stark von den Erwartungen der Märkte abweichen.

Während der Pressekonferenz gab es eine ziemlich starke Volatilität, und viele Märkten waren um die Veröffentlichung herum sehr illiquide (was zu erwarten war); das stellt künftig ein Problem dar, aber während sich der Staub legte, stiegen die Aktienmärkte und die Renditen. Die US Aktien stiegen fast sofort bei der Zinsanhebung sprungartig höher und stiegen weiter, während der Pressekonferenz. Dies beschränkte sich dabei nicht nur auf die USA, denn sowohl Asien wie auch Europa kamen nach den entsprechenden Markteröffnungen in denselben Genuss.

Seitdem der S&P zu Beginn der Woche das Level 2.000 testete, stieg er um 85 Punkte ab den Tiefs. 85 Punkte für den S&P in einem Tag ist etwas dumm für jeden, der diese Anlage über mehr als 5 oder 6 Jahre tradete. Stellen wir dies ins rechte Licht - die Tiefs der Weltwirtschaftskrise standen in den 660ern, und dieser Anstieg von 85 Punkten würde eine Bewegung von 8,7% in weniger als einer Woche darstellen. Und wieder fand diese Bewegung statt, als die Welt eine Zinsanhebung erwartete.

Obwohl also der Anstieg der letzten 24 Stunden in den Aktienmärkten nicht viel Sinn macht (die Märkte verzeichnen Rallyes aufgrund einer strafferen Geldpolitik), hebt dies die relative Natur der Märkte hervor. Es geht nicht darum, was passiert, aber was relativ zu den Erwartungen und dem historischen Spielraum passiert, die zur Kursbewegung führen. Und vorläufig ist der S&P bullisch, also müssen die Bären acht geben. Auf dem nachstehenden Chart sehen wir das aktuelle Setup im SPX500, und beachten Sie wie 2065, dieses beschützte Fibonacci-Level, das wir in den letzten Monaten oft behandelten, wieder eine Unterstützung gebildet hat. Da der SPX500 in den letzten sieben Monaten tiefere Hochs verzeichnete, ermöglicht dies starke Widerstandslevels, die als Gewinnziele verwendet werden können (als schwarze Linien oberhalb der aktuellen Kursbewegung eingezeichnet).

Die Zinsen wurden erhöht aber der Weg ist lang

Erstellt mit Marketscope/Trading Station II; von James Stanley

Die größeren Probleme stehen uns noch bevor

Die Märkte brechen nicht einfach von selbst in sich zusammen. Zumindest ist das nicht die Norm. Meistens gibt es irgendeinen Auslöser, der eine Risikoaversion schürt und die Investoren dazu veranlasst, ihr Geld aus den Märkten zu nehmen und es aus Angst vor noch größeren Problemen unter ihre Matratze zu stopfen. Dies schafft einen negativen Feedback-Loop, was zu einem noch stärkeren Verkauf und noch tieferen Kursen führt. Genau dies passierte während der Weltwirtschaftskrise: Das Problem begann sich im Juli 2007 zu zeigen, als IndyMac hochging. IndyMac war ein Ableger von Countrywide Financial und war ein Symbol für die lockeren Hypothekenstandards, das der Blase im Immobilienmarkt viel Luft zuführte. Das Unternehmen hielt auch die größten Ersparnisse und Kredite im Großraum Los Angeles und war der 7. größte Hypothekenanbieter der USA. Als das Unternehmen also im Juli 2007 hochging, wusste die Welt, dass etwas nicht stimmte. Die Märkte sanken sogar, um dieses Hochgehen und die Angst zu reflektieren, aber das war nur von kurzer Dauer. Nur drei Monate später setzte der S&P ein neues Allzeithoch (das mit 1576 heute schwach erscheint). Aber wir alle wissen, was aus dieser Geschichte wurde, nicht wahr? Der Juli 2007 war kein isoliertes Ereignis; es war ein Zeichen für das, was uns erst noch bevorstehen würde.

Wenn wir aber die Weltwirtschaftskrise untersuchen, so sehen wir, dass es das Kreditrisiko war, das sie so besonders schlimm machte. Die Immobilienblase trieb die Preise nach oben, und die Investoren absorbierten weiterhin das Risiko, da die laufend steigenden Immobilienpreise die Aussicht auf einen "Wechsel" oder die Investition in Immobilien attraktiv machten. Irgendwann hatte jeder, der ein Haus kaufen wollte, tatsächlich eins (und in einigen Fällen sogar zwei oder drei, damit sie "abwechseln" konnten), und es gab niemanden mehr, der kaufen wollte. Also fielen die Preise, und der negative Feedback-Loop begann seinen Lauf. Er endete erst, als die Programme TARP und QE auf die Bühne traten.

Aber die Parallelen zu heute sind erschreckend. In den letzten sechs Jahren mit extrem tiefen Zinssätzen sahen wir, wie die Investoren, ähnlich wie vor der Weltwirtschaftskrise, deutlich mehr Risiko in ihre Portfolios aufnahmen. Und solange die Federal Reserve die US Märkte unterstützt, ist dies nicht unbedingt eine schlechte Sache. Das ist so, wie wenn man in den Immobilien im Long ist, während sich die Blase immer noch bildete. Aber wir wissen alle, dass sich Blasen nicht endlos aufblähen. Und in diesem aktuellen Run, im Gegensatz zur Weltwirtschaftskrise, haben sich die Investoren ziemlich stark mit Aktien und Hochzinsanleihen eingedeckt. Als die Zinssätze extrem tief waren, mussten sie solche Risiken eingehen, um irgendeinen Ertrag in ihrem Portfolio sicherzustellen; aber das beschränkt sich nicht nur auf Kleinanleger, denn auch Hedge Funds und Institutionen litten unter demselben Mangel an attraktiven Hochzinsinvestitionen, um darum herum ein Portfolio aufzubauen.

Was vielleicht noch besorgniserregender ist, sind die Bewegungen in den Rohstoffen,und die für die USA relevanten Bewegungen im Oil. Nun, da die USA ein Netto-Produzent von Oil ist (und ein potentieller Exporteur), zeigt die US Wirtschaft eine direktere Korrelation zu den Oil-Preisen. Lange Zeit erachteten viele (einschließlich der Fed) tiefe Oil-Preise als positiv für den Verbraucher, da billigere Benzinpreise mehr Geld für die Taschen der Verbraucher bedeuteten, was wiederum zu stärkerem Konsum führte. Was wir aber jetzt sehen ist, dass die negativen Auswirkungen der Unternehmen, die Oil fördern und produzieren, die Vorteile der tiefen Benzinpreise deutlich übertreffen.

Was vielleicht einen noch stärkeren Bezug zu unserer aktuellen Situation hat ist, dass als die Oil-Kurse in den letzten sechs Jahren anstiegen, stark in die Energie-Extraktion und -Produktion investiert wurde. Ein Großteil dieses Wachstums wurde mit Schulden finanziert, während die Zinssätze sehr tief waren, und ein Großteil dieser Schulden, zumindest in den USA, gehört der Hochzins- oder "Junk"-Varietät an. Da der Oil-Kurs nun sinkt, wird die Rückzahlbarkeit dieser Schulden in Frage gestellt; und vielleicht noch schlimmer ist, wird es für die Unternehmen mit den steigenden Zinssätzen in den USA zunehmend schwieriger (und teurer) werden, diese Schulden neu zu finanzieren. Diese Situation ist unvermeidlich, es ist ein rein mathematisches Problem. Wenn ein Unternehmen nicht genügend Oil zu einem höheren Preis als Breakeven produzieren kann, ist es im Wesentlichen ein Geschäft mit negativem Bargeldumlauf. Kombinieren Sie diesen negativen Bargeldumlauf mit dem Schuldendienst, so sind die Aussichten für eine Erholung praktisch unmöglich, außer irgendein Stimulus von außen bringt Kapital ins Unternehmen.

Die große Frage lautet nun, ob ein Zusammenbruch der Hochzinsanleihen aufgehalten werden kann. Einige Prognostiker sagen ja, und andere sagen nein, und die richtige Antwort liegt wohl irgendwo dazwischen. Der große Unterschied zwischen dieser Situation und der Weltwirtschaftskrise ist das Leverage. Es ist das Leverage, das den Zusammenbruch in 2008 so stark verschärfte; und da Hypotheken normalerweise zur "sicheren" Investitionsklasse gehörten, konnten die Banken das Leverage deutlich höher setzten als sie in anderen Investitionen in der Lage gewesen wären. Das ist wahrscheinlich in den derzeitigen Hochzinsanleihen nicht der Fall. Ja, die Banken und Investoren haben Mühe mit der harten Wirklichkeit tieferer Oil-Preise für die Energie-Unternehmen; aber obwohl sie Schulden machten, wussten sie von Anfang an, dass es "Junk" war, also setzten sie kein Leverage von 30:1, wie wir dies während der Wirtschaftskrise erlebten.

Aber die Aussicht auf eine Ansteckungsgefahr besteht klar: Sollten nämlich die tiefen Oil-Kurse weiter sinken, ist es unwahrscheinlich, dass die US Wirtschaft nicht davon betroffen wird. Dies könnte einige amerikanische Unternehmen hart treffen, und sollten diese Unternehmen einen Schlag erhalten, werden die Leute, die ihnen Geld ausgeliehen haben (und einen Verlust einstecken müssen) ebenfalls einen Schlag erleiden. Die Frage ist: was passiert mit jenen, denen sie Geld schulden?

Tiefere Oil-Preise und höhere Zinssätze bedeuten, dass ein größerer Anteil der US Wirtschaft unter Druck geraten wird, wenn die vierteljährlichen Gewinne ausgewiesen werden, und dies treibt schlussendlich den Aktienkurs tiefer: Unternehmensgewinne. Und sollte einer der vielen Probleme zwischen jetzt und dann auftauchen (wirtschaftliche Verlangsamung in Asien, Oil-Kurs, Blutvergießen unter den Hochzinsanlagen, geopolitischer Druck in Syrien, Beziehungen Russland/USA usw.), werden die Aktienkurse fallen, da die Investoren aus Angst vor einem erneuten 2007 in Deckung gehen.

Für den Moment ist die Risikoneigung jedoch in vollem Gange, und die Märkte verzeichnen Rallyes, als ob wir in 2011 wären. 2016 wird ein wichtiges Jahr werden, aber damit es ein gutes Jahr wird, müssen Trader vermeiden, die Tatsachen zu bekämpfen. Egal wie viele Faktoren etwas andeuten, das passieren "sollte", wenn die Kursbewegung diesen Prognosen nicht entspricht, sind sie unwichtig. Der Kurs hat immer Recht.

Auf dem nachstehenden Chart sehen wir den "Leidenstrade" für 2016. Dieser Chart zeigt den SPX500 (blau), zusammen mit den Hochzinsanleihen (in rot als HYG gekennzeichnet), USOil (orange) und die Schwellenmärkte (in gelb, als EEM gekennzeichnet). Diese Anlagen bewegten sich nach der Finanzkrise ziemlich gleichmäßig, und das macht auch Sinn. Das QE bringt tonnenweise Kapital in das Umfeld, und dies wiederum führt die Kapitalströme in viele Anlagenklassen, also macht dieser koordinierte Anstieg Sinn. Die Logik beginnt jedoch aufzuhören, wenn wir diese Divergenz sehen. Während der S&P stieg, begannen die Schwellenmärkte einzubrechen. Dies führte zum Leid im Oil, das im letzten Jahr begann, und dies wiederum brachte den Hochzinsanleihen Schmerzen, die in diesem Jahr gestiegen sind. Das einzige auf dem Chart, das noch nicht gesunken ist, ist der S&P, und wahrscheinlich ist der am stärksten gefährdet.

Die Zinsen wurden erhöht aber der Weg ist lang

Erstellt mit Tradingview; von James Stanley

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